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監管層統調結構化發債內情:持有人信披補位路徑待考

2019-07-03 16:08來源:21世紀經濟報道
文章摘要:監管層正針對近期非銀同業違約所暴露的結構化發債活動進行摸底分析,業內人士認為這或將引發與該項業務有關的監管措施。 2018年以來興起的結構化發債,正在遭遇新的變數。 21世紀經濟報道記者從多位接近監管層的機構人士處獨家獲悉,監管層正在針對近期非銀

  監管層正針對近期非銀同業違約所暴露的結構化發債活動進行摸底分析,業內人士認為這或將引發與該項業務有關的監管措施。

  2018年以來興起的結構化發債,正在遭遇新的變數。

  21世紀經濟報道記者從多位接近監管層的機構人士處獨家獲悉,監管層正在針對近期非銀同業違約所暴露的結構化發債活動進行摸底分析,并針對部分發行人通過資管產品等方式自持債券的情形進行統計評估。

  一位接近監管層的機構人士認為,部分結構化發債活動通過債券質押回購方式獲得同業機構融資,助長了債券資管產品杠桿,降低了非銀機構的風險承受能力,加劇了同業機構間的風險傳導性。

  在業內人士看來,來自監管層的關注和摸底或將引發與該項業務有關的監管措施。有債券投資人士認為,債券結構化發行與債券持有人信息披露的不透明和信用評級行業的亂象有關,這導致一些原本不滿足發債條件的發行人通過自持方式完成發債,進而給市場的信用信息帶來混淆。

  識別困難

  21世紀經濟記者了解到,在此次摸底中,對于結構化發債的募集資金來源是監管層的關注重點之一,不排除后續將對以結構化方式發行的債券形成名單化管理。

  所謂結構化發債,是指發行人在債券發行困難的情況下,通過資管產品的分級安排、回購功能來放大杠桿,實現超額融資。

  2018年以來,債券市場結構化發債主要分為三類,一是發行人(或關聯方)認購部分自發債券,二是發行人認購劣后份額作為安全墊,吸引私募、銀行等機構資金認購夾層級、優先級等份額完成發債。三是發行人全額認購,再以同業回購為途徑獲得同業融資,實現企業負債的同業化。

  由于該模式下發行人可以1億元出資換得1.8億元的融資規模,亦被業內稱之為“118工程”。

  在業內人士看來,其中的118工程對同業回購的“融資接力”依賴度較高,如果非銀資金出現緊張,容易誘發回購違約風險。事實上,債券資管產品近期的風險事件也和持有低等級信用債疊加較高的回購杠桿不無關聯。

  值得一提的是,由于債券品種無需披露持有人信息,身披資管外衣的結構化發債活動難以被市場所察覺,因此如何篩查結構化債券也成為業內關注的重點。

  曾有業內人士建議,對資管產品持有的AA級,金額發行不超過5億元的民企信用債作為摸底范圍。

  “結構化發債為了方便讓發出來的債能夠擁有質押標準,都會給評到AA,有的評級可能存在虛高的問題,同時發債規模也不多,5億元被視為一個門檻。”華中一家券商債承人士表示,“另外這個業務離不開資管產品的加持,所以套用幾個維度來框定結構化債券應該相對準確。”

  然而有分析人士指出,以上述指標來校驗是否存在結構化發債和債券自持仍然存在難度。

  “這個標準下,有些規模更大的結構化債券可能會被遺漏,而且之前從一些基金專戶的風險能夠發現一些城投也參與了118工程。”北京一家券商固收分析師表示,“統計結構化債券需要更多細節,比如發行時的投標認購倍數也是一個參考,因為結構化債券基本上不會出現超額認購,但這種情形也無法避免一些錯殺問題。”

  缺位的信披

  事實上,對是否存在結構化發債的識別困難,正是當下激化市場對非銀機構產生不信任情緒的原因之一。

  21世紀經濟報道記者了解到,監管層對結構化發債有所警覺前,部分同業機構已在就結構化債券的潛在范圍進行內部研判,而其中部分機構因擔心踩雷結構化債券,因此拒絕與產品戶開展逆回購交易。

  “回購風險不斷上升的情況下,非銀機構,特別是產品戶借不到錢,其中一個原因是出錢的機構擔心作為潛在對手方的產品戶持有了結構化債券,因為這種產品戶的杠桿較高,容易出現回購違約風險。”華南一家券商債券交易員表示,“但現在市場缺少能夠判斷是否屬于結構化專戶的公開信息非常有限,所以有的索性都不和產品戶做交易了。”

  在業內看來,結構化債券難以被同業清晰篩查的根本原因,可能出在債券的信披機制上。

  “對結構化發債和債券自持的一刀切并不適宜,因為這本身也妨礙一些中小企業通過債券市場融資的正常途徑。”上述固收分析師表示,“但從目前的結構化專戶爆倉來看,結構化發債需要更完善的信披機制來配套,持有人信息的披露是不充分的,正因為債券持有人信息的不透明,才讓結構化發債活動大行其道。”

  “債券持有人的信披監管的確是一個問題,我們之前投的債券也發現沒法查看持有人都有誰,這些信息只有承銷機構和托管機構掌握。”北京一家中型券商債券自營人士也坦言,“債券持有人名單不向作為逆回購方的同業機構披露,所以逆回購方才會產生這種擔心。”

  也有分析人士指出,信披的完善并不足以應對結構化發債背后的自持問題,原因一方面在于部分發行人的自持行為是通過“去關聯化處理”的隱形關聯方進行了代持,另一方面由于發行人(或關聯方)通過資管產品持債,能否穿透披露產品持有人也具有不確定性。

  “有些債券持有人是發行人的關聯方,這些關聯方經過信披規則過濾,表面上也仍然看不出和發行人的隱形關系,發行人通過這種方法仍然能隱藏自發自買的問題。”北京一家上市券商債承人士指出,“而且就算披露也應當穿透披露,因為大部分結構化發行都是借資管作為通道開展的。”

  但在分析人士看來,強化信披機制將對結構化發債的偽裝成本帶來提升,并給予市場參與者更多信息,有利于市場風險的有序化解。

  “考慮到資管產品的問題,穿透披露是應該的,否則將會讓產品戶在市場上遭遇歧視,至于關聯方的問題,即便是關聯方經過非關聯化處理,經過披露很多痕跡也仍然能夠被同業機構間發現和判斷,比如發行人和產品持有人都在同一地區,這就足以讓市場有所警惕了。”上述固收分析師表示。

  (作者微信:lw8346860)

責任編輯:小龍
文章關鍵詞:  債券發行  債券質押
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